Por: Cuauhtémoc Altamirano, Federico Hernández y Hugo García
KPMG Cárdenas Dosal, S.C.

Los Certificados de Capital de Desarrollo (CCDs o CKDs) tienen un potencial muy importante en el desarrollo de la infraestructura y representan una novedosa contribución para la economía de México. Son instrumentos estructurados de largo plazo que ayudan a fondear obra pública, bienes raíces y proyectos tecnológicos, y permiten que las Afores ofrezcan una mejor jubilación a los trabajadores.

Aunque son poco conocidos, los CKDs podrían abrir un nuevo espacio para el financiamiento de grandes proyectos de infraestructura, inmobiliarios y comerciales en México. Por lo pronto, ya se han colocado en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) más de doce emisiones de estos certificados bursátiles, por más de 30,000 millones de pesos, y otras más vienen en camino. El reto es generar interés en las Sociedades de Inversión Especializadas en Fondos para el Retiro (Siefores) y a las Administradoras de Fondos para el Retiro (Afores), que disponen de recursos por casi 1.4 billones de pesos para invertir en estos instrumentos así como a otros inversionistas calificados.

Los CKDs son certificados bursátiles emitidos por un fideicomiso; a este una compañía le cede activos que generan un rendimiento variable. Son un nuevo instrumento de inversión que se difunde en México, Canadá (donde son conocidos como Income Trusts), Australia y otros países, y representan una oportunidad para los inversionistas institucionales. En México se hicieron posibles en 2009 gracias a reformas legales que permiten a las Afores y Siefores realizar inversiones en empresas y proyectos privados. Los CKDs están diseñados para financiar proyectos de tamaño mediano y grande, y de largo plazo. Debido a estas características, los CKDs han interesado a empresas y proyectos que requieren de inversiones a largo plazo, así como a los inversionistas institucionales que necesitan colocar su dinero en negocios que tengan retornos competitivos y un riesgo controlado. Es el caso de las Afores y Siefores, y en menor medida de las aseguradoras y afianzadoras, las cuales pueden también adquirirlos, al igual que sociedades de inversión, fondos de pensión privados e inversionistas particulares calificados.

Los CKDs, a diferencia de las acciones, tienen un plazo de liquidación -a 10, 20, 30 años o lo que se establezca en el prospecto de colocación-, mientras que las acciones representan el capital de manera indefinida o hasta que el negocio sea liquidado. En ambos casos el inversionista es un socio capitalista, pero en el modelo CKD su intervención se da a título de fideicomisario y en los Comités de Gestión y Auditoría. Una vez que se cumple el plazo, la administradora del fideicomiso debe liquidar sus activos y repartir el producto entre los inversionistas.

Los CKDs también difieren de los bonos de deuda. En una emisión de deuda convencional la empresa emisora se compromete a pagar lo que pidió prestado con una tasa de interés previamente pactada y conocida. El CKD, en cambio, no ampara un pasivo sino que representa una parte del capital y los activos de la empresa -un aeropuerto o una carretera en concesión -, y en eso se parece a una acción. Como socios capitalistas, los inversionistas tienen derecho a recibir parte de las utilidades y participan en los órganos de gobierno. En el CKD la ganancia va adherida al éxito del negocio que se pretende apoyar. Podrá generar retorno si la empresa patrocinada tiene buenas ventas, si los activos que posee o adquiere se valorizan, incluso por la venta de otros que no sean prioritarios.

Negocios de Largo Plazo

¿Existen inversiones de largo plazo que ofrezcan un retorno competitivo tanto para Afores como para inversionistas institucionales? Aunque todavía son relativamente poco conocidos, los CKDs podrían ser la respuesta a este complejo dilema: apoyar proyectos de mediano y largo plazo, con riesgos aceptables y la esperanza de obtener atractivos retornos para beneficio de miles de ahorradores, como los trabajadores afiliados al régimen de las Afores.

Con poco tiempo de vida, estos instrumentos estructurados han despertado considerable interés en el mercado y entre los inversionistas, como también entre las instituciones financieras y especialistas que tienen la experiencia necesaria para operarlos. Entre las compañías que ya han obtenido fondeo vía emisión de CKDs figuran: el banco australiano Macquarie, la constructora ICA junto con Goldman Sachs Infrastructure, los fondos Nexxus, WAMEX y Atlas Discovery, Prudential Real Estate Investors, Promecap, y HSBC-Navix.

Como ya se mencionó, los CKDs están destinados de manera importante al financiamiento de obras de infraestructura. Sin embargo, también pueden utilizarse para fondear desarrollos inmobiliarios, proyectos tecnológicos, proyectos de capital privado (private equity) y de minería.

Los prospectos y la clave de pizarra de cada colocación, así como información sobre el objetivo, plazo y tipo de administración, se publican en la página de internet de la Bolsa Mexicana de Valores (www.bmv.com).

Emisiones de CKDs en México

Desde 2009, año en que se crearon las condiciones legales, se han hecho 12 emisiones de CKDs, cuyos recursos fueron destinados a obras de infraestructura, a fondear negocios de capital privado, desarrollos inmobiliarios y, en menor medida, fondear entidades financieras. La más notoria fue la emisión realizada por la Red de Carreteras de Occidente (RCO), una subsidiaria de ICA, en la que participó como socio financiero Goldman Sachs Infrastructure y que levantó 6,550 millones de pesos (con el propósito de refinanciar su pasivo de corto plazo). Otras colocaciones fueron realizadas por el banco australiano Macquarie (3,415 mdp), HSBC-Navix (4,000 mdp) y AMB (3,300 mdp). Entre las Afores que participaron en estas colocaciones figuran Banamex, Coppel, HSBC, Inbursa, ING, Invercap, Metlife, PensionISSSTE y Profuturo.

Oportunidades para Emisores e Inversionistas

Debido a que los CKDs son instrumentos estructurados dirigidos a grandes inversionistas, no es previsible que llamen demasiado la atención de los medios de comunicación. Sin embargo, se trata de una novedad que será de gran ayuda para impulsar el desarrollo económico en amplios sectores de la economía y los negocios.

El hecho concreto es que en México existen pocas fuentes de inversión a largo plazo. Algunas son los Certificados de la Tesorería (CETES) y bonos de Pemex a 10 años, pero si bien tienen un nivel de riesgo mínimo o muy bajo, reportan tasas de interés relativamente modestas. Esto no es muy alentador para el grupo de inversionistas institucionales, en particular para las Afores y Siefores, que demandan retornos adecuados a sus expectativas, que son en realidad las de los trabajadores que se jubilarán en el futuro. Hay que recordar que las Afores están limitadas y condicionadas por la ley del Sistema del Ahorro para el Retiro, y sólo pueden invertir una parte de su patrimonio en bonos de renta variable y sujetos a riesgos.

En el lado opuesto, las restricciones de financiamiento de largo plazo afectan a las organizaciones que deben construir proyectos de gran envergadura y maduración en este plazo, y que por lo mismo sólo podrán generar utilidades al cabo de varios años. El espíritu del CKD es justamente enfocarse a financiar proyectos rentables de largo plazo, con el apoyo de un inversionista bien identificado y cuyos recursos y necesidades de inversión coincidan con las características del instrumento. Es en este panorama donde los CKDs se han visualizado como una gran oportunidad, diversas Afores han invertido en las emisiones a través de la Bolsa Mexicana de Valores.

Afores como Futuro Inversionista Importante en CKDs

Aunque las Afores administran una cantidad muy importante de ahorros de los ciudadanos mexicanos, dicho monto es relativamente bajo en comparación con las cifras que manejan los fondos de pensiones en países similares a México. Asimismo, es de notar que, contrario a lo que ocurre en otras naciones, en México el fondeo proporcionado por los fondos de pensiones (como las Afores) es relativamente bajo comparado al fondeo proveniente de los bancos. Sin embargo, se estima que en el mediano plazo el fondeo proveniente de las Afores pudiera llegar a superar al financiamiento proveniente de los bancos mexicanos. Creemos que este fuerte crecimiento que se espera para las Afores irá aparejado a una creciente inversión de su parte en CKDs, mismos que en este momento no representan más de 3% de sus inversiones totales; actualmente invierten mayoritariamente en papeles gubernamentales.

Los Certificados de Capital de Desarrollo representan una gran oportunidad para alinear, por un lado, las necesidades financieras de las empresas (incluida una perspectiva de largo plazo), y por el otro el interés de los grandes inversionistas institucionales -principalmente las Afores-, para colocar sus recursos económicos en inversiones que redunden en beneficio de los trabajadores afiliados a los sistemas de retiro.

Con características que los distinguen de las acciones ordinarias y los certificados de deuda, entre otros instrumentos de inversión, los CKDs han despertado el interés del mercado, y esto se pone de manifiesto en el hecho de que las primeras cinco emisiones en nuestro país (en 2009) alcanzaron un valor de 16,000 millones de pesos, y en 2010 rebasaron los 17,000 millones de pesos. Se estima que existen aproximadamente 10 colocaciones de CKDs más en el pipeline de 2011.

Como parte de este nuevo fenómeno financiero y de negocios, es necesario comprender los riesgos y retos asociados a los CKDs y establecer los niveles de asesoría requeridos y necesarios, tanto desde el punto de vista de los inversionistas como de las empresas emisoras.?

Tabla 1: CKDs, colocaciones y prospectos